Hậu COVID-19 - Bài 1: Lãi suất ảnh hưởng thế nào tới kinh tế Mỹ?

Chính sách kinh tế của Mỹ trong 5 năm vừa qua rất ồn ào. Bởi chính quyền của cựu Tổng thống Trump cùng các đồng minh trong nghị viện đã theo đuổi một nghị trình gây tranh cãi: Thương chiến với Trung Quốc, cố gắng bãi bỏ Đạo luật Bảo vệ bệnh nhân và Chăm sóc y tế giá phải chăng, cắt giảm thuế mà lợi ích hầu hết là dành cho tầng lớp giàu có...

Tuy nhiên, đằng sau câu chuyện "âm thanh và cuồng nộ" này là những thay đổi kín đáo nhưng sâu sắc về mặt kinh tế, sẽ có những tác động sâu rộng hơn. Nó xoay quanh 4 diễn biến có liên kết với nhau: Sự sụt giảm lãi suất tự nhiên, sự giảm giá đáng kể của năng lượng tái tạo, mức lạm phát dai dẳng dưới mức mục tiêu 2% của FED (Cục Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ), sự sụp đổ đáng kinh ngạc sau đó phục hồi phần nào của nền kinh tế Mỹ trong cuộc khủng hoảng COVID-19.

Những thay đổi này không liên quan tới việc phải xét lại bất cứ nguyên tắc cơ bản nào trong lý thuyết kinh tế truyền thống. Thực tế, trong nhiều trường hợp, chúng xác nhận giá trị và hiệu lực của một số khái niệm cốt lõi nhất định.

Tuy nhiên, phần lớn chúng không được mong đợi: kết hợp với nhau, chúng đòi hỏi các nhà kinh tế học phải suy xét lại một số thành phần chính trong mô hình của họ. Chúng cũng mở ra các khía cạnh mới trong những cuộc tranh luận cũ về thuế và chi tiêu. Và hệ quả quan trọng nhất, chúng mang đến cơ hội mới cho các nhà hoạch định chính sách về cuộc chiến chống biến đổi khí hậu.

Vấn đề về lãi suất tự nhiên

Lãi suất tự nhiên (hay r*) là lãi suất thật, tức là lãi suất thực tế hiện tại trừ đi lạm phát kỳ vọng. r* sẽ chiếm ưu thế trong một nền kinh tế toàn dụng lao động mà không có bất cứ sự can thiệp nào của chính phủ. Người gửi tiết kiệm và nhà đầu tư sử dụng lãi suất tự nhiên để tính lãi suất trong dài hạn.

Ví dụ, giá trị dài hạn của lợi tức chứng khoán Kho bạc Hoa Kỳ với kỳ hạn 10 năm sẽ được tính theo cách lấy r* + tỷ lệ lạm phát dài hạn dự kiến. Cơ quan quản lý tiền tệ có thể giữ lãi suất thực tế cao hoặc thấp hơn lãi suất tự nhiên trong nhiều tháng hay năm nhưng không phải là mãi mãi. Vì thế, r* là tiêu chuẩn mà chính sách tiền tệ được coi là thắt chặt hay nới lỏng.

Mặc dù, r* là chỉ số mang tính biểu hiện, nó cũng là một vấn đề mơ hồ. Xét cho cùng, nền kinh tế không bao giờ ở mức toàn dụng lao động nếu không có sự can thiệp của chính phủ. FED luôn sát sao với việc này. Và bởi lạm phát kỳ vọng mang tính ước lượng, tỷ lệ lãi suất thật không thể đo lường một cách trực tiếp tại bất cứ thời điểm nào. Vì thế, đánh giá r* là một mệnh đề phức tạp.

Nhưng vẫn có một số cách để ước tính r* và quan sát sự suy giảm đều đặn của nó. Cách đơn giản nhất là một một khoảng thời gian tương đối dài trong quá khứ, xác định mức lãi suất trung bình của tài sản có rủi ro thấp trong thời gian đó, sau đó trừ đi mức lạm phát thực tế trong cùng thời kỳ.

Ví dụ, đối với trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 30 năm - lợi tức của những trái phiếu đó trừ đi tỷ lệ lạm phát, đã giảm liên tục trong suốt 4 thập kỷ qua, từ mức trung bình 5,9% trong những năm 1980 xuống 4,7% trong những năm 1990, xuống đến 2,8% trong thập kỷ đầu của thế kỷ 21 và 1,6% vào những năm 2010.

Các phương pháp ước tính r* phức tạp hơn dựa trên mô hình thống kê. Dù không có phương pháp đơn lẻ nào có thể xác định rõ nhưng chúng cùng phát hiện ra r* giảm khoảng từ 1,5% tới 2,5% trong 2 thập kỷ qua - không chỉ ở Hoa Kỳ mà còn ở các nước phát triển trên thế giới.

Bởi sự suy giảm này diễn ra trong nhiều thập kỷ, nó không thể bị quy cho một chu kỳ kinh doanh đơn lẻ hay do chính sách tiền tệ, những giải thích cho vấn đề này có thể nằm ở đâu đó. Các nhà kinh tế không thống nhất về việc yếu tố nào đóng vai trò lớn nhất. Một số hướng về sự già đi của lực lượng lao động ở các nền kinh tế phát triển.

Tại Mỹ, điều này đã xảy ra khi thế hệ Baby Boomer đã tới độ tuổi về hưu (Baby Boomer - những người sinh trong khoảng từ 1946 tới 1964, trong thời kỳ bùng nổ trẻ sơ sinh sau Thế Chiến II). Tiền tiết kiệm của thế hệ này tăng lên gây ra tác động khiến lãi suất giảm. Một số khác cho rằng tỷ lệ tiết kiệm cao tại Trung Quốc gây áp lực giảm lãi suất trên thế giới.

Và mặc dù những lý do cho việc này rất hỗn tạp, một số nhà kinh tế chỉ ra các yếu tố như tốc độ tăng trưởng năng suất chậm lại (kéo theo tiêu dùng giảm) và bất bình đẳng thu nhập tăng lên (khiến tỷ lệ tiết kiệm nói chung tăng lên, vì người giàu có tỷ lệ thu nhập ngày càng lớn hơn và có xu hướng tiết kiệm một phần thu nhập của mình lớn hơn so với người nghèo).

Dù nguyên nhân suy giảm r* là gì, nó cũng có những tác động sâu sắc. Một là sự gia tăng năng lực gánh thêm các khoản nợ chính phủ của những nền kinh tế phát triển. Theo quan niệm thông thường ở thời điểm những năm 1960 và trước đó, khi r* cao hơn nhiều so với hiện nay, việc gánh mức nợ quá cao là không bền vững với các chính phủ vì các khoản thanh toán lãi bị cộng dồn và vượt quá khả năng thu thuế của nhà nước, dẫn đến khủng hoảng nợ.

Nhưng thế nào là "quá cao" chưa bao giờ được làm rõ. Theo kinh nghiệm lịch sử từ các cuộc khủng hoảng nợ nước ngoài, những thời kỳ siêu lạm phát và các vụ vỡ nợ cung cấp bằng chứng thuyết phục rằng trên thực tế có tồn tại một ngưỡng nào đó.

Tuy nhiên, logic của tính thận trọng trong tài khóa lại được đề cao ở một thế giới có lãi suất tự nhiên thấp. Nếu lãi suất do chính phủ trả nhỏ hơn tốc độ tăng trưởng kinh tế, thì khoản nợ ngày nay có thể được luân chuyển vĩnh viễn - và gánh nặng lãi suất của khoản nợ trở thành một phần nhỏ bị mất trong GDP.

Do đó, các chính phủ có thể chi trả cho chi tiêu hiện tại mà về cơ bản không phải thay đổi về thuế suất trong tương lai. Đương nhiên, lập luận "tiền miễn phí" này đang hấp dẫn những chính trị gia trên toàn bộ nền chính trị Hoa Kỳ: những người theo cánh hữu sử dụng nó để hợp lý hóa kéo dài việc cắt giảm thuế thu nhập năm 2017; những người theo cánh tả thì sử dụng nó để biện minh cho các đề xuất chi tiêu lớn mang tên Chính sách Tăng trưởng Xanh mới (GND - Green New Deal).

Đối với một số nhà kinh tế những lập luận như vậy rất đáng lo ngại: xét cho cùng thì lãi suất tự nhiên r* nhỏ hơn tốc độ tăng trưởng của nền kinh tế rồi đột nhiên không phải như vậy. Trong phạm vi mà sự suy giảm r* do dân số già thúc đẩy, sự chuyển đổi về nhân khẩu học đó sẽ giảm dần. Ví dụ, năm 2030, tại Mỹ, tất cả thế hệ Baby Boomer sẽ có độ tuổi ít nhất là 65. Những khoản vay bổ sung của chính phủ đều sẽ tăng áp lực với lãi suất và lãi suất tự nhiên r*.

Bài học từ những cuộc khủng hoảng tài khóa trước đây là khi các thị trường bắt đầu nghi ngờ khả năng của chính phủ trong trách nhiệm trả nợ, mọi thứ có thể trở nên tồi tệ nhanh chóng. Và không ai muốn tạo tiền đề để xuất hiện một gói cứu trợ của Trung Quốc cho một chính phủ Mỹ mắc nợ quá nhiều. Các chuyên gia trong lĩnh vực tài chính công từ lâu đã cho rằng người Mỹ không nên tạo ra gánh nặng cho con cháu họ với tỷ lệ nợ công trên GDP ở mức 100%. Dù, ngưỡng đó hiện nay có vẻ quá thấp nhưng các nhà kinh tế vẫn chưa thống nhất được về một tỷ lệ nên có.

Những chi phí bỏ ra có xứng đáng?

Bằng chứng cho sự sụt giảm dài hạn trong lãi suất tự nhiên r* bổ sung thêm một khía cạnh mới cho những lập luận lâu đời về chi tiêu và thuế. Trong đó, vai trò của lãi suất là khía cạnh tranh luận quen thuộc. Tuy nhiên, mới hơn là câu hỏi về việc suy giảm r* có thể ảnh hưởng thế nào tới vấn đề mới trở thành mối quan tâm hàng đầu trong chính trị Hoa Kỳ những năm gần đây: biến đổi khí hậu.

Những chính sách giảm thải khí nhà kính đòi hỏi phải thực hiện các hành động mà hiện tại các chính phủ sẽ không làm, ít nhất là khi không khẩn cấp và bỏ qua những tác hại trong tương lai do biến đổi khí hậu. Nói cách khác những hành động này liên quan tới các chi phí phát sinh trong hiện tại để có thể hưởng lợi ích ở một thời điểm nào đó.

Để biết được những lợi ích tương lai đó có lớn hơn chi phí phải bỏ ra trong hiện tại hay không - trước tiên, ta phải định giá trị đồng USD cho cả 2, sau đó đặt ra các giá trị kiếm tiền, sẽ thu được trong các thời điểm khác nhau trên cùng một phương diện. Điều này được thực hiện bằng cách chuyển đổi chi phí và lợi ích trong tương lai thành đồng USD hiện tại bằng cách dùng lãi suất mà trong trường hợp này gọi là "lãi suất chiết khấu".

Ví dụ, với tỷ lệ chiết khấu hàng năm 5%, 1 USD hôm nay tương đương với 1,05 USD của năm sau. So sánh như vậy về giá trị hiện tại của chi phí và lợi ích không chỉ đơn thuần là một thực tiễn đúng đắn: Nó được đòi hỏi bởi luật đối với một số quy định của liên bang và theo lệnh của tổng thống đối với những quy định khác. Thực hiện một so sánh như vậy đòi hỏi phải chọn một tỷ lệ chiết khấu cho các chi phí xã hội dài hạn (như thiệt hại do biến đổi khí hậu) - thường được coi là lãi suất thật dài hạn - hay chính là lãi suất tự nhiên r*.

Trong trường hợp chính sách khí hậu, cái gọi là phí tổn xã hội của carbon (SCC) là giá trị hiện tại của tác hại do thải ra một tấn carbon dioxide. Chính phủ Hoa Kỳ đã công bố ước tính về SCC từ năm 2010. Vào cuối thời kỳ chính quyền Obama, chính phủ liên bang ước tính SCC là 51 USD. Giá trị này được tính toán theo lãi suất chiết khấu 3%. Chính quyền của ông Trump đã giảm SCC xuống còn 7 USD bằng cách chỉ xem xét thiệt hại khí hậu chỉ ở trong nước chứ không phải thiệt hại toàn cầu và sau đó lại giảm giá trị này xuống còn 1 USD bằng cách đặt lại lãi suất chiết khấu thành 7%.

Việc lựa chọn đặt lãi suất chiết khấu bao nhiêu có ý nghĩa rất quan trọng: ở mức 3% phải trả 97 USD hôm nay để tránh thiệt hại 1.000 USD vào năm 2100, trong khi ở mức 7% thì chỉ cần trả 5 USD. Theo đó, tính toán của chính quyền Trump ủng hộ kết luận rằng dưới chính sách hiện tại của Hoa Kỳ, biến đổi khí hậu sẽ gây thiệt hại to lớn cho toàn cầu - Nhưng nó vẫn sẽ hiệu quả về mặt chi phí nếu để cho những thế hệ tương lai giải quyết vấn đề này.

Con số 3% mà chính quyền Obama sử dụng đến từ một tài liệu chính thức đáng chú ý được do Văn phòng Quản lý và Ngân sách phát hành. Tài liệu được biết tới với cái tên "Thông tư A-4". Nó được phát hành vào năm 2003, cung cấp hướng dẫn chi tiết và thận trọng tới các cơ quan liên bang về cách tiến hành phân tích chi phí-lợi ích. "Thông tư A-4" có được con số 3% bằng cách lấy lãi suất trung bình 30 năm của chứng khoán kho bạc Mỹ (kỳ hạn 10 năm) trừ đi tỷ lệ lạm phát trong chỉ số giá tiêu dùng (CPI).

Ngày nay, việc lặp lại tính toán đó phơi bày sự sụt giảm đáng kể của r*: trong 30 năm qua, lợi tức của trái phiếu kho bạc kỳ hạn 10 năm đạt trung bình 4,3%, lạm phát CPI trung bình là 2,3%, đưa r* về mức 2%. Nếu tính toán này được thực hiện trong vòng chỉ 20 năm qua thì r* là 1,1%. Con số này thấp hơn đáng kể so với ước tính 3% thời Obama.

Dù cho có nghi ngờ rằng chính quyền Trump đã từ bỏ tỷ lệ 3%, con số này vẫn được sử dụng làm điểm tham chiếu cho một số quy tắc về thuế và những đề xuất chính sách. Nhưng sự sụt giảm của r* ngụ ý rằng tỷ lệ lãi suất chiết khấu 3% là quá cao. Và bằng việc sử dụng hệ số quá cao đó, các nhà kinh tế đang định giá thấp phí tổn SCC. Nếu r* không phải là 3% mà là 2% thì SCC không phải là 51 USD mà thực tế là 125 USD.

Điều này sẽ có ý nghĩa về mặt kinh tế khi phải chịu phí tổn 209 USD ngày nay để ngăn chặn thiệt hại 1.000 USD vào năm 2100. Nói cách khác, trong thế giới có lãi suất tự nhiên r* thấp, những chính sách khí hậu từng xuất hiện với chi phí cực kỳ đắt đỏ bắt đầu có vẻ hợp túi tiền hơn.

Một nguyên tắc cơ bản của chính sách quản lý là chi phí - lợi ích phải được tính toán một cách khoa học nhất. "Thông tư A-4" đã có tuổi đời gần 2 thập kỷ. Tổng thống Mỹ Joe Biden đã chính thức đưa ra mệnh lệnh cập nhật thông tư này để nó phản ánh đầy đủ những điều kiện kinh tế mới.

(Còn tiếp)

Bài liên quan

'Biến đổi khí hậu' tại các ngân hàng trung ương

Mỹ loại Việt Nam khỏi danh sách quốc gia thao túng tiền tệ: Ngân hàng Nhà nước nói gì?

Nước nào đang dẫn đầu đường đua tiêm chủng vaccine Covid-19 ở châu Á?

Điều tra của WHO phơi bày gì về nguồn gốc COVID-19?