Thị trường trái phiếu doanh nghiệp và định hướng phát triển trong thời gian tới

Với đặc thù là nền kinh tế thị trường, mở cửa và hội nhập, Việt Nam đang thúc đẩy nhiều mô hình tăng trưởng dựa trên các lợi thế về lao động trẻ, sự ổn định về chính trị-xã hội, kinh tế vĩ mô, thể chế pháp luật của Việt Nam không ngừng được cải thiện... hướng đến tạo điều kiện cho nhà đầu tư, doanh nghiệp phát triển lâu dài. Việt Nam cũng là nền kinh tế năng động, hấp dẫn, với mức tăng trưởng bình quân đạt 6,5%/năm trong những năm qua, 6,5-6,7% trong những năm tới, với tinh thần xây dựng Chính phủ kiến tạo, nền kinh tế Việt Nam đã và đang được khẩn trương cải thiện nhiều lĩnh vực để phục vụ cho phát triển bền vững trong những năm gần đây và sẽ có nhiều bước đột phá trong thời gian tới. Năm 2018, Việt Nam đặt mục tiêu tăng trưởng 6,5-6,7%; tiếp tục cải cách hệ thống tài chính - tiền tệ; kiên quyết thực thi chương trình cổ phần hóa doanh nghiệp Nhà nước, coi việc phát triển kinh tế tư nhân là động lực quan trọng trong phát triển kinh tế.

Những năm qua, Nhà nước Việt nam coi trọng phát triển thị trường vốn, kết nối dòng vốn đầu tư gián tiếp thông qua thị trường chứng khoán, góp phần thúc đẩy thu hút dòng vốn phục vụ cho các mục tiêu phát triển kinh tế - xã hội.

Thị trường chứng khoán Việt Nam, sau gần 20 năm hình thành và phát triển, đã được biết đến là một thị trường non trẻ, quy mô còn khiêm tốn, nhưng có tốc độ phát triển khá nhanh cả về quy mô và thanh khoản. Trong 10 năm gần đây, quy mô thị trường cổ phiếu đã tăng 3 lần, năm 2006 là 22% GDP, 2010 là 44% GDP và hiện nay là 63%GDP. Nếu như năm 2006, cả 2 sở giao dịch chỉ có 192 doanh nghiệp niêm yết và đăng ký giao dịch, duy nhất 1 công ty có giá trị vốn hóa trên 1 tỷ USD thì đến nay, thị trường đã có trên 700 doanh nghiệp niêm yết, 640 doanh nghiệp đăng ký giao dịch, trong đó có 23 doanh nghiệp có giá trị vốn hóa trên 1 tỷ USD. Chỉ số đại diện thị trường VN-Index năm 2016 đã tăng 16% và đến 2017 dự tính tăng trên 24,5%; HNX-Index tăng 36%. Thanh khoản tăng 50%, từ trung bình 3.000 tỷ đồng/phiên trong năm 2016 đã tăng lên 4.500 tỷ đồng/phiên trong năm 2017.

Thị trường chứng khoán phái sinh chính thức khai mở. Dù chỉ có 7/78 CTCK được công nhận là thành viên giao dịch nhưng thị trường non trẻ mới 2 tháng đã có trên 10.000 tài khoản, giá trị giao dịch bình quân 445 tỷ đồng/phiên, số lượng hợp đồng duy trì 24.700 hợp đồng - là một khởi đầu tốt và đầy hứa hẹn.

Có thể thấy, dù quy mô còn khiêm tốn khoảng 124 tỷ USD, là thị trường cận biên nhưng những con số trên cho thấy sự phát triển vượt bậc và sức hấp dẫn của thị trường vốn, thị trường chứng khoán Việt Nam.

Hơn 1,8 triệu tài khoản đã mở, trong đó 21.000 tài khoản nhà đầu tư nước ngoài. Năm 2017, nhà đầu tư nước ngoài đã mua ròng khá nhiều trên cả thị trường cổ phiếu và thị trường trái phiếu. Tổng giá trị danh mục đầu tư gián tiếp của nhà đầu tư nước ngoài đến tháng 10/2017 tăng 47% so với cuối năm 2016. Vốn hóa của thị trường cổ phiếu và thị trường trái phiếu đã đạt mức trên 100% GDP, so với mức 130% GDP của dư nợ tín dụng ở thời điểm hiện tại, cho thấy thị trường tài chính - tiền tệ của Việt Nam đang đạt được cơ cấu cân bằng, vững chắc hơn so với trước đây.

Có thể nói rằng, thị trường chứng khoán Việt Nam đã trở thành một kênh huy động vốn quan trọng cho nền kinh tế và có cơ cấu ngày càng ổn định và hoàn thiện.

Cùng với thị trường chứng khoán, thị trường trái phiếu ở Viêt nam cũng phát triển . Dư nợ thị trường trái phiếu năm 2006 khoảng 14% GDP, đến nay đã gần 40%, trong đó trái phiếu chính phủ đạt khoảng 30% GDP và trái phiếu doanh nghiệp 6% GDP. Thanh khoản thị trường trái phiếu chính phủ tăng trưởng khá cao, từ 320 tỷ đồng/phiên năm 2009 lên gần 9.000 tỷ đồng/phiên, tăng gần 27 lần và gấp đôi thanh khoản thị trường cổ phiếu. Trái phiếu doanh nghiệp được nhìn nhận là kênh phát hành có tiềm năng rất lớn. Nhiều dự báo cho biết, trong thời gian tới, thị trường trái phiếu doanh nghiệp sẽ tăng trưởng 30-40% mỗi năm. Đầu tư trái phiếu doanh nghiệp là khoản đầu tư tạo ra lợi nhuận ổn định dài hạn.

Tuy nhiên, hiện nay tiềm năng của thị trường trái phiếu doanh nghiệp chưa được quan tâm và phát triển đúng mức. Trên thực tế, việc phát hành và giao dịch trái phiếu doanh nghiệp hoàn toàn không dễ dàng và không đơn giản. Ở nhiều nước trên thế giới, trái phiếu doanh nghiệp là một trong những loại hình tài sản khá lâu đời, nhưng mới được biết đến và còn rất mới ở Việt Nam. Đặc biệt, cho đến nay, ở Việt nam khách hàng cá nhân rất ít người biết đến và tham gia vào thị trường trái phiếu doanh nghiệp.

Có thể nói, hiện nay thị trường vốn tại Việt Nam đang trên đà phát triển tốt, đặc biệt là thị trường chứng khoán niêm yết. Tuy nhiên, cổ phiếu niêm yết mới chỉ là một phần của thị trường vốn, còn phần thứ hai không kém quan trọng là trái phiếu, trong đó có trái phiếu doanh nghiệp. Cho đến nay, phần lớn các doanh nghiệp đang coi tín dụng ngân hàng là kênh huy động vốn chính, chưa quan tâm và coi trái phiếu doanh nghiệp cũng là một kênh huy động vốn rất lớn cho doanh nghiệp. Nhìn chung, thị trường vốn nói chung và thị trường trái phiếu doanh nghiệp nói riêng ở Việt Nam hiện đang ở trạng thái ban đầu và còn rất nhiều dư địa để khai thác và phát triển, đặc biệt là đó là thị trường của các sản phẩm mới.

Nền kinh tế Việt Nam đã và đang ổn định trở lại sau một thời gian khó khăn, sản xuất được khôi phục và phát triển tốt hơn; vốn ngoại đầu tư vào Việt Nam tăng trưởng mạnh, tạo đà cho sự khởi sắc của nền kinh tế và tạo động lực cho thị trường tài chính, thị trường vốn tiếp tục phát triển.

Thị trường trái phiếu doanh nghiệp đã được xây dựng và đang có những bước phát triển. Trái phiếu doanh nghiệp tạo ra một nền tảng giao dịch thanh khoản hơn rất nhiều so với tín dụng, việc chuyển từ tín dụng truyền thống sang phát hành trái phiếu doanh nghiệp hay phát hành giấy tờ có giá chính là một bước phát triển của thị trường này

Trong lộ trình phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam đến năm 2020 của Bộ Tài chính, 3 mục tiêu cụ thể được đặt ra là nghiên cứu xây dựng hệ thống thông tin về phát hành và giao dịch trái phiếu doanh nghiệp; xây dựng đường cong lãi suất trái phiếu doanh nghiệp; khuyến khích các doanh nghiệp đa dạng hóa các loại hình trái phiếu doanh nghiệp... Với mục tiêu đưa dư nợ thị trường trái phiếu doanh nghiệp đạt khoảng 7% GDP vào năm 2020 và khoảng 20% GDP vào năm 2030, cần tạo lập những chế mới với đường hướng cụ thể. Chính phủ đã xây dựng dự thảo nghị định quy định về về việc phát hành trái phiếu doanh nghiệp, tạo dựng các quy định mang tính pháp quy, đồng thời tạo cơ chế mới, phù hợp và thuận lợi để khắc phục tình trạng trầm lắng của thị trường trái phiếu doanh nghiệp hiện nay. Dự thảo quy định việc phát hành trái phiếu riêng lẻ trên phạm vi lãnh thổ nước Cộng hòa xã hội chủ nghĩa Việt Nam và phát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế của doanh nghiệp, trong đó quy định nguyên tắc phát hành trái phiếu doanh nghiệp, điều kiện điều khoản của trái phiếu, đồng thời quy định cụ thể nội dung công việc phát hành trái phiếu tại thị trường trong nước, phát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế, cơ chế công bố thông tin và chế độ báo cáo, trách nhiệm của các cơ quan có liên quan.

Nghi định là cơ sở pháp lý quan trọng để phát triển và vận hành thị trường trái phiếu doanh nghiệp, thực hiện kế hoạch của Chính phủ trong lộ trình phát triển thị trường trái phiếu giai đoạn 2017 - 2020 và những năm tiếp theo, trong đó có cơ chế cho phép doanh nghiệp phát hành trái phiếu chia thành nhiều đợt phát hành, tạo thuận lợi cho doanh nghiệp huy động vốn phù hợp với tiến độ triển khai dự án đầu tư; yêu cầu trái phiếu doanh nghiệp phát hành riêng lẻ phải đăng ký, lưu ký tập trung. Cần thảo luận làm rõ các nội dung được quy định trong dự thảo nghị định:

Trước hết, cần thống nhất về nhận thức, trái phiếu là một hợp đồng nợ dài hạn được ký kết giữa chủ thể phát hành (chính phủ hay doanh nghiệp) và người cho vay, đảm bảo một sự chi trả lợi tức định kỳ và hoàn lại vốn gốc cho người cầm trái phiếu ở thời điểm đáo hạn. Trên giấy chứng nhận nợ này có ghi mệnh giá của trái phiếu và tỷ suất lãi trái phiếu. Trái phiếu có đặc điểm là một công cụ nợ đòi hỏi người phát hành (còn gọi là người đi vay hay con nợ) hoàn trả cho người cho vay (người đầu tư) khối lượng vốn đã vay cộng với tiền lãi trong một thời gian nhất định. Vì vậy, nếu Nghị định quy định (Điều 4, khoản 1): “Trái phiếu doanh nghiệp” là loại chứng khoán có kỳ hạn từ một năm (01 năm) trở lên do doanh nghiệp phát hành, xác nhận nghĩa vụ trả nợ gốc, lãi và các nghĩa vụ khác (nếu có) của doanh nghiệp đối với nhà đầu tư sở hữu trái phiếu; Điều 7:1. Kỳ hạn trái phiếu: Trái phiếu doanh nghiệp có kỳ hạn từ một (01) năm trở lên. Doanh nghiệp phát hành quyết định kỳ hạn trái phiếu trên cơ sở nhu cầu sử dụng vốn và công bố tại phương án phát hành. Vậy, đối với các giấy tờ có giá kỳ hạn dưới 1 năm do doanh nghiệp phát hành có được điều chỉnh bằng nghị định này không hay điều chỉnh bằng quy định nào?

Thứ hai, đặc trưng quan trọng của trái phiếu là mệnh giá (giá trị danh nghĩa), tỷ suất lãi trái phiếu, người phát hành và thời hạn. Nếu quy định: Mệnh giá trái phiếu là một tỷ (1.000.000.000) đồng Việt Nam hoặc bội số của một tỷ là quá cao so với các công cụ chứng khoán khác và làm giảm tính hấp dẫn, tính thanh khoản. Đồng thời, gây khó khăn cho nhà đầu tư nhỏ lẻ; cơ hội tiếp cận vốn của các doanh nghiệp khởi nghiệp gặp khó khăn.

Thứ ba, trái phiếu doanh nghiệp là một trong các loại trái phiếu do các công ty phát hành (có đủ điều kiện của UBCKNN) để vay vốn dài hạn. Trái phiếu doanh nghiệp có đặc điểm:

- Người nắm giữ trái phiếu được trả lãi định kỳ và trả gốc khi đáo hạn, song không được tham dự vào các quyết định của công ty. (Cũng có những trái phiếu không trả lãi định kỳ, người mua được mua dưới mệnh giá và khi đến hạn được nhận lại mệnh giá).

- Khi công ty giải thể hoặc thanh lý, trái phiếu được ưu tiên thanh toán trước cổ phiếu.

- Có những điều kiện cụ thể kèm theo, hoặc nhiều hình thức đảm bảo cho khoản vay.

Vì vậy, nếu quy định, đồng tiền phát hành và thanh toán trái phiếu là đồng Việt Nam. Việc mua lại trái phiếu trước hạn chỉ được thực hiện khi trái phiếu đã lưu hành tối thiểu một (01) năm kể từ ngày trái phiếu được phát hành. Đồng thời nội dung về mua lại trái phiếu trước hạn, hoán đổi trái phiếu phải được thể hiện trong bản công bố thông tin cho nhà đầu tư… sẽ chưa phù hợp khi phát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế và chưa thể hiện tính linh hoạt của trái phiếu

Thứ tư, có nhiều loại trái phiếu doanh nghiệp: Trái phiếu thu nhập (Income Bonds), Trái phiếu có thế chấp (Mortgage Bonds), Trái phiếu không có thế chấp (Debenture), Trái phiếu có thể chuyển đổi (Convertible Bonds), Trái phiếu có thể chuộc lại (Callable Bonds), Trái phiếu có lãi suất ổn định (straight Bonds), Trái phiếu có lãi suất thả nỗi (Floating Rate Bonds), Trái phiếu chiết khấu (Zero Coupon Bonds).... Việc quy định 3 hình thức phát hành trái phiếu là hợp lý, cần làm rõ hơn hình thức phát hành trái phiếu dưới dạng dữ liệu điện tử để thống nhất áp dụng.

Thứ năm, về điều kiện phát hành trái phiếu, cần trao đổi kỹ các điều kiện đối với trái phiếu không chuyển đổi hoặc trái phiếu không kèm theo chứng quyền. Doanh nghiệp phát hành phải có thời gian hoạt động tối thiểu từ một (01) năm kể từ ngày được cấp lần đầu Giấy phép kinh doanh và phải thanh toán đầy đủ các khoản nợ trái phiếu đến hạn trong ba (03) năm liên tiếp trước đợt phát hành trái phiếu. Những điều kiện này có thể gây khó cho doanh nghiệp.

Thứ sáu, về quy trình và hồ sơ phát hành trái phiếu. Trái phiếu doanh nghiệp có thể được sử dụng làm công cụ tái cấu trúc nợ giữa ngân hàng và doanh nghiệp hoặc huy động vốn mới để sản xuất. Đặc thù của trái phiếu doanh nghiệp là thủ tục để giải ngân, ủy thác đầu tư đơn giản hơn nhiều so với quy trình thẩm định, giám sát của các khoản tín dụng. Ở các thị trường trái phiếu doanh nghiệp phát triển, các tổ chức phát hành luôn được đánh giá tín nhiệm chặt chẽ bởi các hãng định mức uy tín làm cơ sở cho các giao dịch. Ở Việt nam, các nhà đầu tư vẫn chấp nhận việc doanh nghiệp không có xếp hạng tín nhiệm, còn hồ sơ, thông tin về mục đích sử dụng vốn trong các đợt phát hành trái phiếu doanh nghiệp chưa được quan tâm đầy đủ. Trái phiếu doanh nghiệp rủi ro cao hơn các công cụ khác sẽ có phân khúc riêng là những nhà đầu tư chấp nhận rủi ro cao và có khả năng quản trị rủi ro đó. Rất cần các quy định điều kiện phát hành, hồ sơ phát hành trái phiếu 1 đợt và phát hành thành nhiều đợt, cần xác định rõ đối tượng được cung cấp hồ sơ để đảm bảo lợi ích cho doanh nghiệp trong nền kinh tế cạnh tranh.

Thứ bảy, yêu cầu phải có giải pháp nâng cao tính minh bạch cho thị trường trái phiếu doanh nghiệp, thông qua các chế tài quy định chặt chẽ về công bố thông tin, về xây dựng chuyên trang thông tin về trái phiếu doanh nghiệp trên sở giao dịch chứng khoán, để cung cấp thông tin về tình hình phát hành, giao dịch, thúc đẩy giao dịch thứ cấp, các quy dịnh về báo cáo tài chính được kiểm toán, trách nhiệm công bố thông tin, phương tiện cung cấp thông tin, thời hạn cung cấp thông tin cần được cân nhắc để đảm bảo tính khả thi và hạn chế khó khăn cho doanh nghiệp …

Thứ tám, về trách nhiệm cụ thể của các cơ quan liên quan: Bộ Tài chính, Ngân hàng Nhà nước, Ủy ban chứng khoán nhà nước, ...cần có quy định phù hợp hơn đối với các tổ chức tư vấn phát hành, đấu thầu, đại lý, bảo lãnh phát hành

Ðịnh hướng chính sách và và quy định trách nhiệm của các bộ, ngành đã rõ, điều quan trọng hơn cả lúc này là sớm ban hành nghị định và khẩn trương triển khai nghị định cùng với các giải pháp để khắc phục những hạn chế đang tồn tại, thúc đẩy thị trường trái phiếu doanh nghiệp phát triển minh bạch, chuyên nghiệp.

Với khuôn khổ pháp lý mới của thị trường trái phiếu doanh nghiệp, cùng với việc áp dụng hệ thống công nghệ mới đồng bộ, cùng với những cải tiến các nghiệp vụ của thị trường vốn Việt nam, chắc chắn sẽ tạo ra một môi trường đầu tư cởi mở, công khai minh bạch, được quản lý chặt chẽ và tạo điều kiện công bằng hơn cho tất cả các nhà đầu tư cả trong, ngoài nước trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp.

TS Đặng Văn Thanh - Chủ tịch Hiệp hội các nhà đầu tư tài chính Việt Nam (VAFI)