Phát hành trái phiếu doanh nghiệp: ‘Bàn tay hữu hình’ của cơ quan quản lý

Hiện tại, Điều 9 Nghị định 90/2011 qui định mệnh giá tối thiểu của trái phiếu phát hành trong nước là 100.000 đồng, các mệnh giá khác là bội số của 100.000. Trong khi đó Điều 7.2 của Dự thảo qui định mệnh giá trái phiếu là 1 tỷ đồng hoặc bội số của 1 tỷ.

Cần lưu ý là mệnh giá cổ phiếu của các doanh nghiệp Việt Nam hiện nay phổ biến ở mức 10.000 đồng và mệnh giá trái phiếu Chính phủ là 100.000 đồng. Việc áp mệnh giá trái phiếu doanh nghiệp phải là 1 tỷ đồng, hoặc bội số của 1 tỷ là quá cao so với các công cụ chứng khoán khác.

Hệ quả là quy định này làm giảm tính hấp dẫn, tính thanh khoản, tính phổ biến của kênh đầu tư trái phiếu, bởi mệnh giá 1 tỷ đồng sẽ khiến cho các nhà đầu tư cá nhân hoặc các doanh nghiệp nhỏ và siêu nhỏ, khó tham gia vào thị trường trái phiếu. Ngay cả tổ chức phát hành, đặc biệt là các công ty, doanh nghiệp có tiềm năng phát triển tốt nhưng ít danh tiếng cũng sẽ gặp khó khăn trong việc tìm kiếm nhà đầu tư tài trợ vốn theo hình thức này. Ngoài ra, quy định này còn làm giảm tính linh hoạt khi xử lý các khoản đầu tư cho nhà đầu tư do bị khống chế về lượng trái phiếu.

Với các tổ chức phát hành trái phiếu dưới dạng trái phiếu chuyển đổi hoặc trái phiếu kèm chứng quyền, 1 trái phiếu có mệnh giá 1 tỷ đồng có thể được chuyển đổi sang một số lượng cổ phiếu khá lớn. Các nhà đầu tư mong muốn chuyển đổi sang lượng cổ phiếu ít hơn sẽ không thể đầu tư vào trái phiếu. Tổ chức phát hành cũng gặp áp lực trong việc phải lựa chọn các nhà đầu tư có khả năng mua cổ phiếu với lô lớn hơn. Hoặc như trong trường hợp có quyền mua lại, do không thể chia nhỏ các trái phiếu, việc mua lại theo số lượng sở hữu của từng nhà đầu tư cũng gặp khó khăn, không đảm bảo nguyên tắc quyền ưu tiên ngang nhau giữa các trái chủ.

Qui định nói trên càng tỏ ra bất hợp lý trong bối cảnh Chính phủ đang đặc biệt khuyến khích sự phát triển của cộng đồng doanh nghiệp khởi nghiệp. Cơ hội tiếp cận vốn ngân hàng của các doanh nghiệp khởi nghiệp ở Việt Nam hiện rất thấp, bởi vậy kênh huy động vốn qua phát hành trái phiếu doanh nghiệp, đặc biệt là trái phiếu chuyển đổi hoặc trái phiếu kèm chứng quyền, tỏ ra có hiệu quả hơn.

Về mua lại trái phiếu, Điều 22 Nghị định 90 cho phép tổ chức phát hành mua lại trước hạn hoặc hoán đổi trái phiếu để cơ cấu lại nợ, nhưng không giới hạn về thời gian. Trong khi Điều 8 Dự thảo qui định việc mua lại trái phiếu trước hạn chỉ được thực hiện khi trái phiếu đã lưu hành tối thiểu là 1 năm kể từ ngày trái phiếu được phát hành.

Trên thực tế, doanh nghiệp phát hành trái phiếu trên nguyên tắc tự vay, tự trả, tự chịu trách nhiệm nên việc mua lại trái phiếu nên dựa trên thỏa thuận của 2 bên là tổ chức phát hành và trái chủ. Hiện tại các công cụ nợ khác, phổ biến như các khoản vay thương mại, cũng không có các ràng buộc về thời điểm trả nợ trước hạn, đảm bảo tôn trọng quyền thỏa thuận của các bên tham gia giao dịch.

Thêm vào đó, việc doanh nghiệp mua lại trái phiếu trước hạn do tình hình kinh doanh khả quan nên được khuyến khích, bởi điều này sẽ góp phần đảm bảo an toàn tài chính của doanh nghiệp. Nếu qui định như Dự thảo sẽ làm giảm bớt tính linh hoạt của trái phiếu, đồng thời trong một số trường hợp có thể gây thiệt hại vật chất cho cả tổ chức phát hành và trái chủ, ví dụ như khi lãi suất thị trường tăng, trái chủ mong muốn bán lại trái phiếu trước hạn để tái đầu tư. Tương tự, khi lãi suất giảm, tổ chức phát hành mong muốn mua lại trái phiếu và phát hành đợt mới ở mức lãi suất có lợi hơn để tiết giảm chi phí tài chính. Trong trường hợp tổ chức phát hành thay đổi mục đích sử dụng vốn hoặc sử dụng vốn không hiệu quả họ có thể mua lại trái phiếu trước ngày đáo hạn để tránh bị đọng vốn.

Cũng liên quan tới qui định về mua lại trái phiếu, Điều 8 của Dự thảo bổ sung thêm điều kiện tổ chức phát hành phải thanh toán đầy đủ các khoản nợ trái phiếu đến hạn trong 3 năm liên tiếp trước năm phát hành trái phiếu. Điều khoản này có thể mâu thuẫn với quy định về điều kiện phát hành trái phiếu doanh nghiệp là "doanh nghiệp có thời gian hoạt động tối thiểu là 1 năm kể từ ngày chính thức đi vào hoạt động". Chẳng hạn, các doanh nghiệp chỉ có 1 đến 2 năm hoạt động sẽ không thể chứng minh lịch sử 3 năm trả nợ trái phiếu đúng hạn. Việc quy định như trên sẽ khiến nhiều doanh nghiệp không đủ điều kiện phát hành trái phiếu. Chưa kể, thực tế trong quá trình hoạt động vì lý do căng thẳng dòng tiền tại một thời điểm nhất định doanh nghiệp có thể thương lượng với một số hoặc toàn bộ các trái chủ để chậm thanh toán nợ trái phiếu trong một thời hạn nào đó, nếu qui định như trên là không tôn trọng nguyên tắc thỏa thuận giữa các bên tham gia giao dịch.

Điều 5.1 của Dự thảo có quy định "Doanh nghiệp phát hành trái phiếu theo nguyên tắc tự vay, tự trả, tự chịu trách nhiệm về hiệu quả sử dụng vốn và đảm bảo khả năng trả nợ", đồng thời Điều 9.2 quy định "Nhà đầu tư mua trái phiếu tự đánh giá mức độ rủi ro và tự chịu trách nhiệm về quyết định đầu tư của mình". Vì vậy, nên bỏ quy định thanh toán đầy đủ các khoản nợ trái phiếu đến hạn trong 3 năm liên tiếp trước năm phát hành trái phiếu để đảm bảo nguyên tắc thỏa thuận giữa các bên tham gia giao dịch trái phiếu.