Thị trường phân hóa, vì sao doanh thu cho vay margin của nhiều công ty chứng khoán vẫn tăng?

Thị trường chứng khoán Việt Nam trong quý II/2026 ghi nhận diễn biến trái chiều khi VN-Index tiếp tục tăng điểm nhưng thanh khoản lại suy giảm. Đà tăng của chỉ số chủ yếu được dẫn dắt bởi một số nhóm cổ phiếu vốn hóa lớn, trong khi phần lớn cổ phiếu còn lại giao dịch phân hóa và thiếu động lực bứt phá.

Dữ liệu cho thấy tổng giá trị giao dịch trên HoSE trong quý II/2026 đạt khoảng 1,377 triệu tỷ đồng, giảm khoảng 24% so với mức gần 1,802 triệu tỷ đồng của quý I.

Diễn biến phân hóa của thị trường cùng thanh khoản suy giảm khiến kết quả tự doanh của nhiều công ty chứng khoán không còn thuận lợi như các quý trước. (đọc thêm bài: Nhiều công ty chứng khoán báo lợi nhuận quý II/2026 giảm mạnh).

Đồng thời, khảo sát nhanh của Nhadautu.vn cho thấy mảng môi giới của nhiều công ty chứng khoán trong kỳ BCTC giảm so với cùng kỳ năm trước, như Chứng khoán VPS (634 tỷ đồng – giảm 14%), Chứng khoán SSI (462,8 tỷ đồng – giảm 4,38%), Chứng khoán VietinBank (28,6 tỷ đồng – giảm 30,41%), Chứng khoán Rồng Việt (36,9 tỷ đồng – giảm 8,66%)…

Trái ngược với mảng môi giới, hoạt động cho vay ký quỹ (margin) tiếp tục là điểm sáng trong cơ cấu doanh thu của nhiều công ty chứng khoán, như: Chứng khoán VPS (1.030 tỷ đồng – tăng gấp gần 2 lần), Chứng khoán SSI (1.091 tỷ đồng – tăng 31,51%), Chứng khoán VietinBank (145,4 tỷ đồng – tăng 39,27%), Chứng khoán Rồng Việt (123,8 tỷ đồng – tăng 31,84%)…

Ngoài ra, hàng loạt công ty chứng khoán khác cũng ghi nhận doanh thu cho vay margin quý II/2026 tăng như Chứng khoán Kỹ Thương, Chứng khoán Vietcap, Chứng khoán VPBankS, Chứng khoán VIX, Chứng khoán SHS, Chứng khoán Tiên Phong, Chứng khoán FPT…

Đi cùng với đó, dữ liệu từ Data Index cũng chỉ ra dư nợ cho vay tại các công ty chứng khoán tiếp tục lập đỉnh mới. Ước tính đến cuối quý II/2026, tổng dư nợ cho vay của khối công ty chứng khoán đạt khoảng 445.000 tỷ đồng, trong đó dư nợ cho vay ký quỹ (margin) vào khoảng 435.000 tỷ đồng, tăng thêm khoảng 30.000 tỷ đồng chỉ sau một quý và là mức cao nhất trong lịch sử thị trường chứng khoán Việt Nam.

Việc dư nợ margin và doanh thu lãi cho vay cùng tăng mạnh trong bối cảnh thanh khoản thị trường suy giảm đặt ra câu hỏi: Điều gì đang diễn ra trên thị trường?

Tiền margin "cân" lực bán ròng của khối ngoại

Trao đổi với Nhadautu.vn, các chuyên gia cho rằng lượng margin của nhóm nhà đầu tư cá nhân hiện không còn chiếm tỷ trọng lớn như trước. Trong bối cảnh thị trường 3 tháng qua diễn biến lình xình, thiếu xu hướng rõ ràng, nhóm nhà đầu tư nhỏ lẻ có xu hướng hạn chế sử dụng đòn bẩy. Như vậy, phần lớn dư nợ margin tăng thêm thời gian qua chủ yếu đến từ các khoản vay phục vụ những thương vụ (deal) quy mô lớn.

Theo ông Huỳnh Hoàng Phương, chuyên gia kinh tế độc lập, thanh khoản thị trường và dư nợ margin là hai chỉ tiêu phản ánh hai khía cạnh khác nhau nên không nhất thiết diễn biến cùng chiều.

Cụ thể, thanh khoản trên thị trường hiện chủ yếu phản ánh hoạt động giao dịch của nhà đầu tư cá nhân. Từ đầu năm đến nay, dưới tác động của nhiều yếu tố bên ngoài, thị trường liên tục giằng co và thiếu xu hướng rõ ràng, khiến nhà đầu tư cá nhân giảm tần suất giao dịch. Đây là nguyên nhân chính khiến thanh khoản toàn thị trường suy giảm. Trong khi đó, dư nợ margin lại chịu tác động nhiều hơn từ nhóm khách hàng lớn.

"Từ đầu năm đến nay, khối ngoại liên tục bán ròng nên cần có lực cầu đủ lớn để hấp thụ lượng cổ phiếu này. Tôi cho rằng lực mua đó đến từ các nhà đầu tư hoặc doanh chủ sử dụng đòn bẩy tài chính. Đây không phải nhóm giao dịch với tần suất cao như nhà đầu tư cá nhân, vì vậy dù sử dụng margin nhiều hơn song cũng không tạo ra thanh khoản lớn cho thị trường", ông Phương nhận định.

Nói cách khác, thanh khoản phản ánh tốc độ quay vòng giao dịch, còn dư nợ margin phản ánh quy mô vốn vay đang tồn tại trên thị trường. Một nhà đầu tư có thể sử dụng lượng margin rất lớn nhưng nắm giữ cổ phiếu trong thời gian dài. Điều này phần nào lý giải dư nợ margin tăng lên trong khi giá trị giao dịch hàng ngày không tăng tương ứng.

Mặt khác, chi tiết này cũng cho thấy nhiều công ty chứng khoán đến cuối quý II/2026 ghi nhận dư nợ margin tăng mạnh nhưng thị phần môi giới lại không cải thiện tương ứng. Hầu hết trong số này là các công ty chứng khoán có ngân hàng mẹ đứng sau. Với lợi thế về nguồn vốn và chi phí vốn thấp, nhóm này có khả năng mở rộng hoạt động cho vay ký quỹ nhanh hơn so với phần còn lại của thị trường.

Thực tế, dữ liệu từ Data Index cũng chỉ ra mức tăng dư nợ margin thời gian qua chủ yếu tập trung tại các công ty chứng khoán có ngân hàng hậu thuẫn như TCBS, VPBankS, LPBankS, HDS, MBS, SHS...

Ở góc nhìn quản trị rủi ro, ông Phương nhìn nhận mức độ rủi ro phụ thuộc lớn vào đối tượng sử dụng đòn bẩy.

Nếu dư nợ margin tập trung ở các doanh nghiệp hoặc nhà đầu tư lớn, áp lực giải chấp thường thấp hơn so với nhóm nhà đầu tư cá nhân. Nguyên nhân là nhóm khách hàng này có năng lực tài chính tốt hơn, ít bị chi phối bởi yếu tố tâm lý khi thị trường biến động ngắn hạn, đồng thời có khả năng bổ sung tài sản bảo đảm hoặc chủ động cân đối dòng tiền khi cần thiết.

Ở các giai đoạn trước, khi tỷ trọng margin tập trung nhiều ở nhà đầu tư cá nhân, các đợt giảm sâu thường kéo theo hiện tượng bán giải chấp dây chuyền, khiến nhiều cổ phiếu đồng loạt giảm sàn. Còn với các nhịp điều chỉnh gần đây, dù thị trường vẫn giảm điểm, mức độ hoảng loạn đã thấp hơn đáng kể.

Tuy nhiên, điều đó không có nghĩa rủi ro đã biến mất. Nếu giá cổ phiếu giảm sâu xuống dưới ngưỡng tài sản bảo đảm, áp lực xử lý margin vẫn xuất hiện. Điểm khác biệt là thay vì lan rộng trên toàn thị trường, rủi ro có xu hướng tập trung vào từng cổ phiếu hoặc từng khách hàng lớn.

"Trong trường hợp khoản vay tập trung vào một nhà đầu tư lớn, khi phát sinh sự cố, áp lực sẽ dồn vào một cổ phiếu và có thể rất lớn. Tuy nhiên, đây thường là rủi ro mang tính đơn lẻ ở cấp độ từng cổ phiếu hoặc từng khách hàng, khó lan rộng thành hiện tượng bán tháo trên diện rộng như giai đoạn trước", ông Phương đánh giá.

Ở góc nhìn khác, các chuyên gia Chứng khoán Rồng Việt cho rằng tỷ lệ dư nợ margin trên vốn hóa toàn thị trường hiện vẫn nằm trong vùng tương đối an toàn nếu so với các giai đoạn căng thẳng trước đây. Đồng thời, hệ số an toàn tài chính của nhiều công ty chứng khoán niêm yết đã được cải thiện đáng kể so với giai đoạn 2021-2022 nhờ các đợt tăng vốn liên tiếp trong những năm gần đây.

Cùng với đó, triển vọng nâng hạng thị trường lên nhóm mới nổi thứ cấp của FTSE Russell (hiệu lực 21/9/2026) có thể tạo lực đối trọng, từng bước thu hút dòng vốn ngoại quay lại và giảm bớt gánh nặng cho đòn bẩy của các nhà đầu tư nội địa. Vì vậy, Chứng khoán Rồng Việt đánh giá đây là một chỉ báo cần giám sát chặt trong kịch bản khối ngoại tiếp tục rút ròng kéo dài, hơn là một rủi ro cấu trúc đối với kịch bản cơ sở hiện tại.

Tuy nhiên, Chứng khoán Rồng Việt cũng lưu ý trong bối cảnh lãi suất trong nước còn neo ở mức cao, dư địa để dòng vốn nội tiếp tục mở rộng đòn bẩy với tốc độ như giai đoạn 2024–2025 nhằm bù đắp cho các đợt bán ròng ngoại mới sẽ khó mở rộng thêm.