Chính sách tiền tệ: Từ ‘gánh vác’ sang ‘kiến tạo’

Trong tham vọng đưa Việt Nam bước vào giai đoạn tăng trưởng hai con số từ năm 2026, bài toán lớn nhất không còn nằm ở mục tiêu, mà ở cách huy động và phân bổ nguồn lực tài chính. Nếu tiếp tục đặt toàn bộ gánh nặng tăng trưởng lên vai hệ thống ngân hàng, rủi ro vĩ mô sẽ gia tăng nhanh hơn tốc độ phát triển của nền kinh tế.

Theo ông Nguyễn Đức Hiển, Phó Trưởng Ban Chính sách, Chiến lược Trung ương, để đạt tốc độ tăng trưởng GDP bình quân khoảng 10%/năm trong giai đoạn 2026 – 2030, Việt Nam cần một lượng vốn đầu tư khổng lồ và được phân bổ hiệu quả ở quy mô chưa từng có tiền lệ. Trong khi đó, cơ cấu cung ứng vốn hiện nay đang bộc lộ nhiều bất cập khi tín dụng ngân hàng vẫn chiếm tới 48% – 50% tổng vốn đầu tư toàn xã hội.

Với cấu trúc hiện tại, nếu tăng trưởng tín dụng tiếp tục là trụ cột chính, tỷ lệ dư nợ tín dụng/GDP của Việt Nam có thể sớm tăng vọt lên mức 160% – 200%, đưa nền kinh tế vào nhóm các quốc gia có mức đòn bẩy tài chính cao nhất thế giới. Đây là ngưỡng rủi ro mà nhiều chuyên gia cho rằng không thể xem nhẹ.

Ngân hàng Nhà nước (NHNN) đã nhiều lần chỉ rõ một nghịch lý mang tính hệ thống: 80% nguồn vốn huy động của ngân hàng là ngắn hạn, nhưng lại đang phải gánh nhu cầu vốn trung – dài hạn cho cả nền kinh tế. Điều này khiến rủi ro kỳ hạn ngày càng lớn, đặc biệt trong bối cảnh lãi suất quốc tế duy trì ở mức cao.

Áp lực thanh khoản trong hệ thống đã khiến lãi suất cho vay thực tế tăng thêm 2 – 3 điểm % so với cuối năm 2025, dù NHNN nỗ lực giữ ổn định mặt bằng lãi suất. Việc siết room tín dụng bất động sản trở nên dễ hiểu, không phải là thắt chặt cực đoan, mà là bước đi bắt buộc để bảo vệ an toàn hệ thống khi dư nợ tín dụng/GDP đang tiến sát ngưỡng 160%.

Thông điệp từ NHNN ngày càng rõ ràng rằng, chính sách tiền tệ (CSTT) không thể tiếp tục đóng vai trò là kênh cung ứng vốn dài hạn duy nhất cho nền kinh tế.

Thay vào đó, CSTT trong giai đoạn 2026 sẽ tập trung vào kiểm soát lạm phát, ổn định tỷ giá và hỗ trợ thanh khoản ngắn hạn, trong khi các kênh dẫn vốn khác phải được kích hoạt mạnh mẽ hơn.

Sức mạnh của 1,2 triệu tỷ đầu tư công

Một điểm nghẽn lớn được nhiều chuyên gia chỉ ra là là nghịch lý: “tiền thừa trong Kho bạc nhưng thiếu vốn trong sản xuất”.

Hiện nay, khoảng 1,2 triệu tỷ tiền ngân sách đang được Kho bạc Nhà nước gửi tại các ngân hàng thương mại. Tuy nhiên, đây chủ yếu là tiền gửi không kỳ hạn hoặc kỳ hạn rất ngắn, khiến ngân hàng không thể sử dụng để cho vay trung – dài hạn. Dòng tiền vì thế bị đóng băng trong hệ thống tài chính thay vì chảy vào nền kinh tế thực.

Theo các chuyên gia, nếu giải ngân 100% vốn đầu tư công, dòng tiền này sẽ lập tức chảy vào các nhà thầu, doanh nghiệp cung ứng vật tư, người lao động. Khi đó, từ tiền nằm im, nó sẽ trở thành tiền gửi dân cư và tổ chức có tính ổn định cao hơn, giúp giảm áp lực huy động vốn của các ngân hàng.

Các mô hình dự báo cho thấy, mặt bằng lãi suất huy động có thể hạ nhiệt từ 0,5% – 1%, kéo theo lãi suất cho vay giảm tương ứng, qua đó xoa dịu mức tăng 2 – 3% đã hình thành từ cuối năm 2025.

TS. Cấn Văn Lực và báo cáo FiinGroup từng chỉ ra, vấn đề của nền kinh tế Việt Nam hiện nay không phải là thiếu tiền, mà là thiếu khả năng hấp thụ vốn. Dù CSTT đã nới lỏng có kiểm soát, nhưng do giải ngân đầu tư công chậm, tiền lại quay về ngân hàng thay vì đi vào nhà máy, công trường.

Hệ số vòng quay tiền hiện chỉ ở mức 0,63 – 0,65, phản ánh dòng tiền luân chuyển chậm và hiệu quả sử dụng vốn thấp.

Một kịch bản mô phỏng cho thấy, nếu khoảng 1,2 triệu tỷ đồng vốn đầu tư công được giải ngân đúng tiến độ vào các dự án hạ tầng then chốt như cao tốc, logistics, sân bay, mỗi 1 đồng vốn ngân sách có thể kéo theo 3 – 5 đồng vốn đầu tư tư nhân (hiệu ứng lôi kéo). Khi đó, vòng quay tiền có thể được nâng lên 0,8 – 1,0, đủ để hỗ trợ tăng trưởng GDP 10% mà không cần nới room tín dụng quá mức, giữ tỷ lệ dư nợ tín dụng/GDP ở ngưỡng an toàn dưới 150%.

Có thể hiểu, ở thời điểm hiện tại, vai trò của Chính sách Tài khóa (CSTK) trở nên then chốt. Việc đẩy mạnh giải ngân đầu tư công không chỉ tạo ra tăng trưởng trực tiếp, mà còn đóng vai trò vốn mồi, kích hoạt dòng vốn tư nhân và giảm áp lực cho CSTT.

Khi các dự án hạ tầng dài hạn như đường sắt tốc độ cao, năng lượng, logistics được tài trợ chủ yếu bằng ngân sách và trái phiếu Chính phủ, hệ thống ngân hàng sẽ giảm đáng kể rủi ro kỳ hạn, đồng thời có thêm dư địa để hỗ trợ khu vực doanh nghiệp sản xuất – kinh doanh.

Ngoài ra, giải ngân hiệu quả còn là minh chứng cho năng lực quản trị quốc gia, tạo điều kiện để các tổ chức quốc tế sớm nâng hạng tín nhiệm Việt Nam lên mức Investment Grade. Theo ông Vũ Việt Linh, Phó giám đốc Phòng Phân tích khách hàng tổ chức, Công ty TNHH Chứng khoán Maybank (Maybank Investment Bank), khi đạt mức này, chi phí vay vốn quốc tế của doanh nghiệp Việt Nam có thể giảm thêm 150 – 300 điểm cơ bản, mở ra không gian mới cho phát hành trái phiếu quốc tế.

Sự phối hợp nhịp nhàng giữa CSTT và CSTK trong giai đoạn 2026 – 2030 không chỉ là hỗ trợ lẫn nhau, mà là tái cấu trúc lại mô hình tăng trưởng. Chính sách tiền tệ cần chuyển từ vai trò “gánh vác” tăng trưởng sang “kiến tạo” thị trường vốn, thông qua ổn định vĩ mô, neo kỳ vọng lạm phát – tỷ giá và tạo điều kiện cho thị trường vốn dài hạn phát triển. CSTK phải thực sự trở thành ngòi nổ bằng việc tháo gỡ nút thắt thủ tục, đẩy nhanh quyết toán đầu tư công và hoàn thiện khung pháp lý cho các thị trường mới như Trung tâm Tài chính Quốc tế, Thị trường Carbon.

Chỉ khi đó, nền kinh tế Việt Nam mới có thể bước vào chu kỳ tăng trưởng mới với nền tảng tài chính bền vững, tránh được kịch bản đòn bẩy quá mức và rủi ro hệ thống trong tương lai.

“Chúng ta cần thay đổi tư duy từ đặt trọng tâm ở ‘room’ tín dụng sang thị trường vốn dài hạn”, ông Nguyễn Đức Hiển nhấn mạnh.

Đại diện FiinGroup nhấn mạnh, để hiện thực hóa mục tiêu tăng trưởng 10%, Việt Nam cần kích hoạt được ba nguồn vốn chiến lược.

Một là thị trường trái phiếu doanh nghiệp, bởi chính sách tiền tệ không còn nới lỏng buộc doanh nghiệp phải đa dạng hóa kênh huy động; áp lực an toàn vốn khiến ngân hàng thắt chặt cho vay dài hạn; khung pháp lý về mục tiêu sử dụng vốn và tính pháp lý của các dự án bất động sản, hạ tầng đang dần rõ ràng hơn trong dự thảo sửa đổi nghị định về trái phiếu riêng lẻ; cơ sở nhà đầu tư được mở rộng thông qua việc nới lỏng điều kiện cho các quỹ đầu tư, quỹ hưu trí tự nguyện và sự hình thành các mô hình quỹ bảo lãnh, quỹ hạ tầng; hạ tầng về giao dịch và xếp hạng tín nhiệm trở nên minh bạch.

Hai là nguồn vốn vay quốc tế. Nợ công của Việt Nam hiện còn dư địa tăng thêm, nhưng mấu chốt là hiệu quả sử dụng vốn. Khi lãi suất toàn cầu hạ nhiệt, Việt Nam có cơ hội tiếp cận các khoản vay dài hạn với chi phí hợp lý, song điều kiện tiên quyết là phải nâng mức xếp hạng tín nhiệm quốc gia và cải thiện tính "Bankability" (khả năng vay vốn) của các dự án, nhất là dự án hạ tầng.

Ba là huy động vốn cổ phần trên thị trường chứng khoán. Năm 2026 sẽ là thời điểm vàng cho các thương vụ IPO tiềm năng và việc niêm yết của các doanh nghiệp FDI. Đặc biệt, việc nâng hạng theo tiêu chí MSCI và hiện thực hóa kết quả từ nâng hạng thị trường chứng khoán sẽ thu hút vốn đầu tư gián tiếp.